債務稅收和國際證券市場的路徑約束（上）
2015年4月30日揚州講座
我們今天提到關於英國的財政制度，特別是英格蘭銀行和國債制度的問題。這個制度涉及到英國立憲君主制的名與實。任何事情都有它的陰陽兩面。陽的一面就是，議會制度、關於新教改革的爭論、憲法制度的爭論，這些是大家比較熟悉的；陰的一面就是財政制度，特別是英格蘭銀行的國債制度和減債基金。照皮特時代的說法，這些東西實際上是英格蘭憲法的一部分，而且是英國對大陸優勢的根本所在。但是這個東西不是一開始就存在的，如果倒回去，倒到1650年前後的話，那麼實際上，倫敦的銀行和金融制度，在全歐洲範圍內，即使不是最落後的，也是最落後之一。實際上，主要的金融中心都集中在歐洲大陸。100年以後，到1750年以後，情況就恰好相反了，英格蘭銀行的地位已經異常穩固，而倫敦的債券市場已經是全世界的金融中心了。在這個過程中間，斯圖亞特王朝倒台了，發生了光榮革命，立憲君主制從混亂到穩固，整個過程就是連接在一起的。
我們從這個故事的開始，就是說，金融制度最先開始是從什麼地方呢，在十七世紀早期的時候，歐洲有幾個重要的金融中心，但是沒有倫敦，在南方是熱那亞(Republic of Genoa)。照馬基雅維利的話說，熱那亞共和國以混亂和黨政而著稱，但是聖喬治銀行(Banco di San Giorgio)卻以精明和審慎著稱，如果熱那亞共和國能夠具備聖喬治銀行一半的德性的話，那麼這個共和國是不可能滅亡的。西班牙王室的財政代理人，主要是熱那亞的銀行家。另一個銀行中心就是剛開始、但是日益強大的阿姆斯特丹的證券市場。這個市場在很大程度上不是依靠荷蘭本地人，而是依靠外來的、全歐洲各地移動而來的新教徒，特別是來自安特衛普和法國的新教徒，那些人多半是流亡者。第三個金融中心是里昂，法蘭西王室從百年戰爭時期(1337~1453)開始，一再的壓榨里昂的銀行家，包括著名的科爾(注：雅克·科爾1395~1456)的故事，往往是資助了法蘭西國王的銀行家，最後都會落到抄家破產的地步。所以里昂的金融中心，因為它受法國王室的控制太嚴格，就不如熱那亞共和國，和安特衛普、阿姆斯特丹的銀行家重要。重要的原因就是因為，國王在巴黎的干涉還是太強了，相比之下，西班牙國王對熱那亞的干涉能力就弱得多，而阿姆斯特丹的自治權又是保留的最強的。所以在當時的情況就是，阿姆斯特丹的證券市場處在不斷發展的過程中；里昂很快就要退出國際金融中心的核心地位；安特衛普正在沒落中；熱那亞還能夠以穩健的方式，維持幾個世紀，但是勢頭已經漸漸被北方搶去。這時候倫敦的金融生態圈還是處在草昧時代。
當時在1650年前後，倫敦實際上是沒有銀行家的，只有金匠。金匠的正業，實際上，他就是賣金銀首飾的人，但是因為他賣金銀首飾，手上就有一些現成的黃金，所以他的信用比較好。大家都相信，手上明明放著很多金器的人，欠了債也不會還不起來，大不了到法院去，把他店裡面存的那些金貨拿出來拍賣一下，拍賣以後錢自然就來了。所以把錢借給這種人，那是沒問題，保證能還的。所以這些金匠就起到了一個准銀行家的作用。有事情的時候，大家都去問金匠要錢，沒事情的時候，大家的錢都會借給金匠，存在裡面。但是這些金匠，在正式上還不是商人，實際上是手工業者，這就是當時倫敦的狀態。當時的倫敦有極少數的借貸人，多半是外國人，猶太人或者是荷蘭人之類的，本土的真正的英格蘭人很少有人做這方面。這是革命開始以前，或者說內戰開始以前，倫敦的政治生態圈。這是一個非常落後的情況。以前都鐸王朝的滅亡，在需要借款的時候，一般來說，是到阿姆斯特丹去借，像愛德華六世國王和伊麗莎白都是這麼幹的。愛德華六世國王(1547~1553在位)在薩姆塞特護國公的統治時期，依靠通貨膨脹來籌集資金，導致英格蘭王室在阿姆斯特丹市場的信用一落千丈。而伊麗莎白一世主要的政績就是，她不惜血本，寧可犧牲王室的土地，一定要恢復英格蘭貨幣的幣制。結果在她在任的時間，英格蘭王室在阿姆斯特丹的信用急劇上升了，這是她對英國最主要的貢獻。從這些情況你可以看得出來，英國在當時的國際金融網絡空間，是一個草昧之地，是一個非常外圍和邊緣的地區。國外的金融家對英國本身能夠產生控製作用，而不是反過來。
復辟時期，1660年以後，王室開始漸漸的把它的收入放到債券市場上面，主要原因還是被動的，還是因為國會給的那些稅收和擔保，不能夠滿足國王不斷增加的需要。而向國會按正規程序要錢的話，手續太複雜。太複雜的事情大家就不大願意去幹，寧可採取比較飲鴆止渴的手段，借一些短期的債券，然後把這些債券拿出去，再賣，再週轉，哪怕是利滾利，滾向更大的利潤。這些錢，一般來說是用海關收入，或者是用克倫威爾時期開始的貨物稅來擔保的。但是海關的管理在當時也是極其混亂的，有些地方的海關已經採取包稅制，另一些地方的海關比如說愛爾蘭海關，就完全不一樣，王室對海關本身也沒有一筆賬，也沒有長遠打算。從查理二世的角度來看，他對從各個環節來的收入，愛爾蘭王國的收入，來自法國的資助，來自天主教徒的捐款，國會撥給他的土地稅，從阿姆斯特丹借到的錢，對他來說是沒啥區別的。他用各種東挪西借的手段，把這個渠道弄的錢弄到下一個地方去用，然後從下一個地方弄到的錢又弄到這個地方去用，過的是一種得過且過、有一天算一天、明天怎樣我還不知道的那種、亂七八糟的生活，一直到光榮革命為止。當時的情況下是，王室和國會相互猜忌，因此誰也不願意考慮建立財政制度的問題。
奧蘭治親王的聯姻給國會帶來了一個新的問題，就是說荷蘭人不是白來的。你既然要求他替你趕走討厭的詹姆斯，那他自然要索取一點收入。索取一點收入不僅僅是荷蘭帶來的那五萬大軍的軍費，而且他還有一個外交上的需要。威廉親王之所以願意幹這種事情，主要不是因為他對英國新教徒有多麼好的好感，而是關鍵在於，當時的國際主戰場是荷蘭人和法國人作對，奧蘭治親王和路易十四作對，公憤和私仇加在一起，雙方都很想把英國加到他們那一邊去。而查理二世採取的是首鼠兩端的政策，他簽署了各種相互矛盾的條約，一面向路易十四保證支持他，一面又跟荷蘭人簽訂三國和約保證支持荷蘭。兩份條約都有各種保護性條款，就是說，在新教徒問題解決以前，暫不執行三國協約；在繼承權問題解決以前，又暫時不執行英法協約。這樣他等於是兩頭都佔便宜，但是對誰都不做確定的承諾。這種狡猾的手段到詹姆斯時代就漸漸的維持不下去了。光榮革命以後，奧蘭治親王對英國政府提出的條件，實際上是這樣的，他可以不管英國國內的事情，把這些事情交給英國本土的貴族去管，但是，英國人要答應他，把英國完全拉到荷蘭這一邊。這一方面等於是雙方有一個不成文的默契。如果沒有這樣的默契的話，他還不願意勞師動兵，在路易十四正在威脅很大的情況下離開荷蘭本國。
要知道，1688年遠徵是一個極大的冒險，差一點，荷蘭是很可能會因此亡國的。因為路易十四的大軍在奈梅亨和約(Treaties of Nijmegen, 1678)以後，就已經部署在英格蘭南部，隨時可以打進荷蘭。前不久他已經打進了荷蘭，包圍了阿姆斯特丹，佔領了荷蘭的大部分。勉勉強強的，因為三國同盟的關係勉強退出，他隨時可以捲土重來。這時候他正在邊境集結重兵，誰也不知道他的軍隊打向哪一方面。奧蘭治親王的艦隊剛剛出港，法國又發動了戰爭。但是這次僥天之幸，這一次他的戰爭向德國方面前進，向萊茵河流域，向西部的哥廷根一帶前進，把德國西部最肥沃的土地都佔領了。實際上當時的情況下他如果不打德國，把主力用在荷蘭的情況下，估計荷蘭就滅亡了，因為荷蘭的主力已經被奧蘭治親王帶到英國去了。這一次戰略失誤，等於說是非常僥倖的，跟無敵艦隊出現在英國海岸時那樣，一樣僥倖。當時如果聽了伊麗莎白女王的話，恐怕西班牙人就已經打進英國了。這一次也是非常僥倖，如果路易十四像上次戰爭的時候那樣，把荷蘭當作主戰場，荷蘭說不定就亡國了。但是這一次他沒有這麼做，機會就永遠錯過了。英國和荷蘭既然有了同一個君主，又結成了聯盟的話，那麼他就不得不捲入了以奧蘭治親王為核心的戰爭。因為後來英國取代荷蘭的霸權，所以大家往往認為是英國稱霸了戰爭。其實就當時的情況來說，不是這樣。因為荷蘭是處於主動地位，而英國，等於說是付出了血本，替荷蘭人當槍使了那種感覺。
戰爭是需要籌款的，但是這個籌款不能通過徵稅的方法搞掉，因為以前斯圖亞特王朝的君主都是因為徵稅而得罪了國會，搞出了國內的問題。而威廉既然來到英國，又是根據國會的意志去替他們趕走老國王，那麼他有一個基本的默契就是，你當我們的國王就不能再向我們額外要錢了。但是戰爭又是需要錢的，他的辦法就是怎麼做呢，就是大量的推行短期貸款和彩票發行，用這種手段籌錢，就等於是繞過了原有的稅收體制。因為原有的稅收體制，需要分散的跟各郡的鄉紳談判，這是很費事兒的事情。但是你自己出去借錢，去發行彩票和短期貸款，對那些土地貴族、鄉紳沒有直接的損害。表面上看這些錢不是從他們的身上來的，所以他們的反抗不直接。但是問題在於羊毛出在羊身上，這個錢，你總得有個抵押和擔保吧，如果不拿稅收做抵押和擔保，也沒有人願意買你的彩票或者是把錢借給你，所以最後的結果你還是要拿國稅做擔保。國稅到時候，過了一段時間內，還是要國會做擔保，要不然這個錢還沒人借給你。最開始的時候，在1691年以前的幾年內，發行的彩票和短期貸款就有一個重大的問題，就是說，利率很高，高到9%，而購買者寥寥無幾。關鍵原因就是因為償還沒有保障。要償還有保證，必須國會說話擔保。國會擔保了以後，錢在國會手裡面，才能償還。如果是國王和第一財政大臣搞出來的，大家對你沒有信任，因為以前查理二世也搞過國庫止兌事件，這樣一來誰也不知道國王發行的債券到時候能不能還，如果國會不擔保的話大家對國王是沒有信心的。但是國會要擔保，又回到了原來的問題上，我們趕走詹姆士國王就是因為不讓他徵稅，現在你來了以後你還是要向我們徵稅，那麼我們何必要把詹姆斯國王趕走呢？所以光榮革命最開始的幾年內，國會仍然不肯給擔保，不給擔保就沒有錢，沒有錢，戰爭就沒法打下去。最後他們採取了一個折衷性的辦法，就是英格蘭銀行、東印度公司和南海公司，這三個公司的情形。
說到這三個公司恐怕有很多人都會想到中國現在的很多融資公司，這個性質上是有很多相似之處的。這些公司他們到底算是政府代理人還是資本主義公司？答案是，應該是政府代理人的性質是為主的，至少在最開始的階段是這樣的。如果它們是純粹的私人公司，沒有政府給的特許權的話，那開始的第一批資本就籌不到，而他們開始的時候主要作用也就是給政府充當白手套：名義上是英格蘭銀行在籌資借錢，實際上借到錢以後，這筆錢馬上就要借給威廉和瑪麗的政府作為長期貸款。長期貸款跟短期貸款是不一樣的。短期貸款，比如說9%的利潤，我到阿姆斯特丹去向荷蘭人或者胡格諾教派，或猶太人去借錢，借到了錢以後過幾年就要還。這筆錢在阿姆斯特丹的證券市場上去賣的話，是以非常虧本的價格流通，往往是三折到四折的都有。這個情況很像民國初年。民國初年財政危機的時候，政府資不抵債的時候，就發行了各種各樣的債券。這些債券一出手，比如說，一百塊錢的債券我拿到手上去，到上海的證券市場去賣的話，三、四十塊錢你能夠賣得出去，都算是你很走運的了，一般是二十五塊錢，二、三折賣出去。很快，過不了幾年就一文不值了。這還是中央政府發的債券，如果是地方政府的，比如說張宗昌那種人發行的軍用票呢，那麼答案就是一文也不值。張宗昌在軍隊在的時候，用槍桿子指著你，你敢不用我的軍用票，我把你的店給封了，你不敢不用。拿著軍用票來，你只能把東西賣給他，但這就跟直接搶人沒有什麼太大區別。你拿了他的一百塊錢軍用票，你到上海去，人家肯給你一塊錢的東西那就算是發慈悲了。很可能這東西你留下來就像沙皇的盧布一樣，留下來給子孫做紀念品了，你就是完全賠了。像這樣的軍用票在民國出現的多得很，二、三折的國庫券這已經算是很了不起的了。
英國開始的信用，威廉和瑪麗女王，開始的時候發行的那些彩票之類的東西的信用，雖然比民國政府要好一點，但是也沒有好到很高的地步，總之是很慘烈的。而且過上三、四年你就要還本付息，那時候你又得借更多的債來，這是一種飲鴆止渴的模式。而如果一直按照這種模式搞下去的話，說不定威廉的政府過不上幾年也就跟詹姆斯一樣垮台了，而光榮革命也就變成一個失敗的記錄，留在歷史記憶中。英格蘭銀行和東印度公司的存在就是為了緩解這種局面。其實兩家融資公司的性質有點不同。英格蘭銀行搞出來的、籌資籌到的錢，是國際性的，包括倫敦商人的剩餘資金，和阿姆斯特丹或者是歐洲各國的投資，按照當時留下來的賬目，實際上全歐洲都有。倫敦商人是佔大頭的，荷蘭人投的錢是佔第二位的，法國銀行家、胡格諾教徒之類的投資是佔第三位的。還有一些普魯士人、波蘭人和奧地利人參與在這裡面。
英格蘭銀行成立以後，它籌到的錢首先以長期債券的形式借給政府。長期債券一般來說，還款期限就是二十年或者三十年不等。從當時政府的角度來看，二、三十年再還，這跟不還是沒什麼區別的。二、三十年以後，威廉王子也都活不了那麼久，他的那些大臣，大部分都是過兩三年就要下台的，他根本不會考慮二、三十年以後的事情。有了這筆長期貸款，戰爭就可以打下去了，以後的事情由英格蘭銀行自己想辦法。東印度公司那是另外一回事，它給政府借的長期貸款是依靠貿易特許權作保證的，貿易特許權就是，比如說，把東方，印度和南洋一帶、巴達維亞一帶的貿易托付給你，賺到的錢全部歸你，別人不能做這項生意。作為這樣的優惠條件的話，然後你借給我一大筆錢。商人看到，想要做東方貿易的商人覺得這種壟斷性肯定有利可圖的，而且你不加入東印度公司的話，你就沒有辦法到東方去做買賣，所以支持東印度公司肯定還是有利可圖的。南海公司也是這樣的，南海公司也是得到特許權的。南洋也就是，所謂南海，主要是指西班牙的美洲殖民地，就是德雷克搞海盜走私活動時候徵的那個地區。這個地區的貿易全部包幹，包給南海公司，政府是沒有錢的，但是我可以給你一個特許狀：未來三十年，到1732年為止，只有貴南海公司能夠做西班牙美洲的生意。其他的任何人想要做他們的生意，你先投股到南海公司那裡，買南海公司的證券，然後你就可以做了。不投股，那你做不成。然後南海公司得到這個好處以後，那當然要有恩報恩，政府給了我這麼多特許權，我也要得給政府一些長期貸款。政府給了我幾十年的特許權，我趕緊撥給政府幾百萬英鎊的長期貸款。拿到這幾百萬英鎊以後，先發了再說，二十年、三十年以後的事情跟現在的本屆政府也沒有關係，先發出去再說。於是，用這種方式，他們就成功的，等於說是從政治角度來看，他收買了托利黨。如果這筆錢仍然需要由國會的稅收來擔保的話，指不定博林布魯克或者托利黨人會發動叛亂也說不定。當時的土地貴族，已經認為是稅收太高，絕對不能容忍進一步增加了。
照當時的那些小冊子的說法來說，王室的債務體系起到了一個作用，就是把國民劃分為兩大階級：一個階級就是，把錢借給政府的人，他們是極少數的、人數只有幾萬人的倫敦商人和世界各國金融家，還有好多不是英國人；另一方面也就是債務人，也就是說，將來負責還那個債的人，也就是各地的地主、倫敦的手藝人、店主，諸如此類的，這些人全都是地地道道的英國人。這兩個階級的劃分，等於說是，奧蘭治親王和他的政府，把寶押在這兩個階級和平上面。最支持政府的人，就是那些借錢給政府的倫敦商人，因為一旦把錢借給了威廉的政府，如果威廉像詹姆斯一樣倒台的話，那麼他們的債就完全是，像是金圓券一樣，血本無歸，一點都沒有歸還的希望了。所以當時的小冊子作家，不懷好意的攻擊奧蘭治親王的時候，就說是，他這麼幹是有意的，就是要以人為的方式，製造出一個擁戴政府的特殊階級，因為這些人借錢給了政府，所以他們不能容忍政府倒台。而這些階級是一個特殊利益集團，他們的利益跟英格蘭國民的利益是整個相反的，他們是極少數的人，而且還是本國資本家和外國人控制的本國資本家，地地道道的英國人在這個階級的壓迫之下，是處於一個受剝削受壓迫的地位的。當時的話，你看當時的評論，與後來的評論是截然不同的。如果等到拿破侖戰爭時期，英國人民是自信滿滿，他說是，英國的國債制度是英國優於歐洲大陸的主要原因，是英國能夠打破拿破侖和法國的主要原因。但是國債制度剛剛開始的時候，評論是完全不一樣的，絕大多數的人都認為這是一個糟糕透頂的制度，英國人將來就要亡在這個制度上面了。而且還要拿法國作為先進典型來評價，因為法國人借了債以後，在戰爭停止以後，政府會組織還債，還光了以後再想辦法再借。而英國這種借貸、借貸，利滾利的制度，好像是要越借越多、將來永遠看不清還清的日子一樣。而成立的英格蘭銀行、東印度公司這樣的組織，就好像是騎在國民頭上的一個吸血鬼一樣，好像會永無止境地吸收國民的膏血，是一件很危險的事情。
之所以能夠搞成，也還是因為，主要是因為大家都沒有遠見。托利黨的土地貴族認為，只要這樣做能夠不把稅收直接壓在我們頭上來，不加稅，我們就能夠容忍你；而政府這一方面呢，只要現在能夠搞出錢來，9%的利率也不管，幾十年後的事情誰管那麼多呢。那些金融家的事情就更不用管了，首先，我拿到了你的錢以後，搞出了債券，然後我把這些債券拿到阿姆斯特丹的證券市場去作為抵押，用抵押出來的，再利滾利，我的資金就整個週轉起來了。那樣子以後，幾十年以後，反正你國王還在這裡面，我也沒有關係。如果國王敢背信棄義的話，那麼我們可以通過荷蘭的商人和壓力集團，通過政治上的威脅來要挾威廉和瑪麗政府。你得注意，這一套在英國人看來，當時是很不熟悉的，他們非常不信任這種新的體系；但是對荷蘭人來說倒是比較熟悉的，因為荷蘭人，奧蘭治親王本人在當荷蘭總督的時候，在對付路易十四籌款的時候，已經在荷蘭本國阿姆斯特丹的證券市場上，大量的發行債券來支持他的戰爭。所以這件事情在他，是玩慣了的；但是在英國人來看，還是很新鮮的事情。他玩這一套，實際上在英國形成了一個雙重政體：他本人，除了外交和戰爭以外，對英國的任何事務都不關心也不在乎，只要英國能夠支持他去掐路易十四，他就心滿意足了；而英國本國的事務，你去實行高度的自治，那絕對不違反他的利益，實際上他還巴不得不管這些事情。而英國的貴族要的就是這個，付一點代價沒有關係，只要謝天謝地，等於說是來一個外國君主，他管不了我們的事情，我們可以一切都自己做主，這樣就太好了，付這樣的代價還是值得的。
於是按照這種妥協的方式，1694年以後，新的、以融資公司為主的國債體系逐步的建立了。戰爭的主要開支，依靠國債籌集。從純粹數量的意義上來講，大概三分之一，國債的收益佔了英國政府歲入的三分之一左右。好像三分之一不是一個很高的數目，但是你得注意，這裡還有一個靈活不靈活的問題。就是說你拿三分之一，表面上只佔三分之一，佔總歲入的三分之一，但是真正意義上來講，政府能夠有效利用的收入，可能是百分之八、九十，為什麼呢，因為政府的三分之二的收入，表面上是三分之二的收入，但是它是捆死了的，按照現在的說法就是，它是一個定向開支，是因為它是以前，徵到的稅收都已經有了固定的用途。比如我從布里斯托爾海關徵收到了幾百萬鎊，但是這幾百萬鎊，我早就預定好了，是發給皇家蘇格蘭船隊，或者發給皇家丹彼爾船隊的，這些船隊不能一天不吃飯。這些幾百萬收入，表面上看起來，在第一財政大臣的賬目上轉了一轉，但是實際上財政大臣是不敢用的，拿到這筆錢你馬上就得花出去，不花出去這些人鬧餉怎麼辦。所以這筆錢存在，數目很大，但是你不能拿來靈活運用，對於財政大臣來說這沒多大意義。另外那三分之一的錢，它好在哪兒呢，好在可以靈活應用，因為它沒有特定的、事先鎖定的用途。我可以拿去買一批船到荷蘭去，也可以買一批船到美洲去，怎麼用都可以。這樣可以靈活應用的開支才是政府真正需要的。
靈活應用的開支哪怕只有百分之十，都比不能靈活應用的綁死的百分之九十開支都還要重要。如果說是，一個政府能夠有三分之一的開支是可以靈活利用的，這個優勢是非常大的。你只要比較一下當時西班牙人的情況就可以看得出來，西班牙王室收入的四分之三，在還沒有進入國王的口袋以前，就已經預定好了用來還債了。因為以前歷代的國王欠下的債已經是受不了了。國庫的四分之三的收入，剛進了國庫馬上就要拿出去還債，國王只能夠拿到四分之一。而且四分之一，不用說，還有好多用途是綁定了的，這兒開支那兒開支，政府不可能一天不吃飯，那麼多人都指望著國王陛下吃飯的，大部分都拿出去馬上就要花掉。國王真正能夠拿出來靈活開支的，可能連百分之十都不到，而英國政府居然能夠有三分之一的收入他想怎麼用就怎麼用，那他比起西班牙人來說，那個優勢就不是數量上的、單純數量上的優勢。那不叫數量上的優勢，那叫數量級優勢。數量上的優勢就是說，我有一百萬，你有兩百萬，大家是一個層次上的人，你比我富一點；數量級的優勢是怎麼樣的呢，我每個月拿五千塊錢工資，李嘉誠每個月投資幾百萬，這是一個層次上的區別，你從數量上說他收入多少，跟我的工資比，那是根本毫無意義的事情。靠著這個三分之一的週轉資金，這等於是賦予了英國人一個，不僅是數量上的優勢，而且是層次上的優勢，使他能夠在有利條件下結束戰爭。
但是有利條件下結束戰爭以後，這又涉及一個重大的選擇問題，博林布魯克和他的保守黨政府在安妮女王一朝的時候，就面臨著一個很重大的選擇：今後的財政是怎麼辦呢？按照這種國債體系，當時國債搞出來是一個摸著石頭過河的做法，當時應付過去了就算了，以後的事情大家管不了那麼多。但是戰爭結束以後，應該怎麼辦？如果你打算繼續借下去，借新債來還舊債呢，還是打算用稅收來抵債、來減債，或者是採取其他什麼辦法？隨便哪種辦法都是有代價的。你借新債來還舊債，實際上是最省事兒的辦法，當時大多數國家都是這麼幹的。但是這樣有一個後遺症，就是說，你以後的下一屆政府，每一屆政府都借新債還舊債的話，最後你早晚會搞成西班牙人的那個樣子，錢一進門的話，四分之三，絕大部分都要用來付利息了，不知道會搞到哪一天為止。但是你要還債的話，還債是用預期歲入贖回債券，那就等於說是，撕毀了奧蘭治親王當時的默契，地主鄉紳肯定要鬧事了，如果你要他們出錢的話，那他們肯定就覺得，當年趕走詹姆斯國王都是白幹了，一朝回到舊社會，我們白幹了，這會引起政治危機的。
而且博林布魯克，能夠取得輝格黨的支持，關鍵就在於，他當時打出的口號就是：結束財政擴張主義，減輕地地道道英國人民的負擔。等於說他的口號就是，你們以前的政府只顧搞海外擴張，把極大的財政壓力壓在英國本地的地主鄉紳頭上，現在我們要扭轉乾坤，把國家撥亂反正，恢復到正常的軌道上來，如果我一上台就撕毀諾言的話，以後我就不好競選了。兩方面利益都要顧到的話，所以辦法是怎麼樣的呢？他，第一，不能向地主鄉紳加稅，相反，他還必須減稅，因為以前斯圖亞特王朝末期和奧蘭治親王初期的時候，土地稅已經相對來說是太高了，九十年代重新徵收土地稅的時候，又一次增加了土地稅，現在強烈的呼聲是要求減輕底層的負擔，因為地主等於是英國農村的精英，他們是不好得罪的；另一方面，如果你沒有政治責任感的話，當然可以。在這一方面我們必須佩服博林布魯克的保守黨政府，他們採取的做法是，無論如何都還要減債，趁著短暫的和平時期沒有打仗、政府開支可以不必擴張的情況下，要解決前幾代積累起來的債務問題。
這個債務問題應該怎麼樣解決，答案是，主要依靠債務重組，依靠減債計劃。減債計劃也是另外一個基金，成立專項的減債基金，來完成減債計劃。用減債基金贖回政府以前發行出來的各種債券，而這些債券必須得分類重組。在各種債券中間，彩票是最短期最危險的，短期貸款其次，長期貸款還比較好。政府的基本邏輯是，盡可能的用比較長期的貸款，來換掉短期的貸款；用比較低利率的貸款，來換掉比較高利率的貸款；用年金來換掉貸款本身。年金是一個特別有好處的更換方式，因為你變成了年金以後，你的地位就改變了。貸款是一回事，我把錢借給你，我可以要求你連本帶利全都還給我；但是年金就是另外一回事，我買了你的年金，那我就是永遠不會再要求本金了，我是打算子子孫孫專門吃你利息了。如果我的貸款變成了年金，實際上政府就松了一口氣，本金我永遠不用歸還了，我只要付利息就可以。然後這個空出來的本金就變成你可以調動的一個靈活資本。從賬面上看來，好像債務沒有變化，欠債還是那麼多。但是實際上，你欠的正常的貸款是隨時掛在脖子上的一個磨盤；但是你這個年金呢，年金實際上就是你自己的錢，你等於說是只是養了一批公務員，只是相當於是養了一批不幹活的公務員，只需要年年給他們付股息，付股息那就比連本付息要輕鬆多了。所以當時博林布魯克政府的政策就是，利用減債基金來更換三大金融公司發行的債券；用政府股票和年金，來替換債券。
這個政策是保守黨政府首先發明的，但是最後真正把這個政策執行成功的，則是喬治王朝時期的沃爾波爾。他所採取的政策是，利用倫敦金融市場的逐漸繁榮，不僅要更換年金，而且還要相應的減低年金。但是這件事情不能做成像法國人或者說西班牙人做的那種賴債的形式，那樣政府的信用自己就要維持不住。而是要利用金融市場的繁榮和造成的利率本身的減少、利率本身的下降來順水推舟。這件事情主要不是因為政府自己搞成的。當時政府對於國債以外的市場，其實本身也是缺乏瞭解的。真正的變化還是出在倫敦金融市場和保險市場在這幾十年之間的發育。我們剛才已經提到過，在內戰剛剛開始的時候，倫敦基本上是沒有金融市場的，大多數金融公司和保險公司，都是在1690年代以後的二十年成立的。在這二十年以後，隨著政府的戰爭開支和戰爭週轉，給了這些金融公司以通過代辦業務而繁榮的極好機會。代辦公司是一層套一層的，比如說我買了政府的彩票或者是短期債券的時候，一般來說我不會拿著這個債券，等著他將來還錢，而是我立刻就要把這個債券賣出去，利用這個來回的轉手的過程中，搞一些投機活動，然後下一個買家是誰我就不管了。如果說是，我找不到下一個買家的話，我開始的時候這個政府債券我根本就不買。所以如果沒有當時的保險公司和多層次的金融公司在倫敦出現的話，估計債券出售政策一開始就玩不轉。
有了這些附加的民間公司，做多層次的週轉以後，第一批購買政府債券的人，他看到他賣債券是有把握的，然後他當時就買了債券。而買債券的人買了以後，當然他最好的辦法是，就近出售。如果要到阿姆斯特丹那麼遠的地方去，有很多人就會懶得買了。所以這樣的話又有很多代理公司出現了。代理公司的好處是什麼呢，我家住在倫敦，我買了債券，應該送到阿姆斯特丹去賣的，我不，我在倫敦本地，找個倫敦代理人賣掉。你這個代理人買了我的債券以後，你自己再運到阿姆斯特丹去賣，或者是運到哪裡去賣，那就不關我的事情了。我在倫敦賣掉，這就是我的事情，以後你代理公司再怎麼週轉，那是你自己的事情。這些代理公司產生以後，經過多次經營以後，他自己就變成了次級的銀行或者保險公司。這些保險公司後來成了勞埃德保險公司的前身。它經營了這個業務以後，是起了一個保險項目的作用。買到你的債券，然後把你的債券換成其他的項目，比如說是，換成船隊，這個船隊開到達連地峽(Isthmus of Darien)去，政府的債券變成船隊的股東，變成一個私人公司的股票，然後這個股票又再上市，上市再上市，經過幾次上市以後，最初政府出售債券的風險，就經過了N多次的稀釋，多次稀釋以後的風險不再集中在第一批購買人的身上，這個整個金融體系才能夠深化。
金融體系的深化，才是英國國債政策成功的根本原因。但是這個深化不是英國政府自己設計出來的，甚至不是英國政府自己想到的，它是一個誤打誤撞碰進去的做法。好比說我這一杯水，處在一個快要結冰的狀態，但是還沒有結冰，表面上看像一瓶水。如果沒有外界的擾動，它可能始終是一杯水，沒有動。但是我如果扔一塊冰塊到裡面去，有了這個冰塊做核心，那麼剎那間，整個水杯里的水就會凍起來。英國當時倫敦的市場就處在這種狀況下，一杯快要結冰的水。它上面已經有大量的資本在流動，而這些資本送到阿姆斯特丹去或者送到熱那亞去又不太合算，如果在本國週轉更加合算。但是還沒有人給它投一塊冰，所以它還處在離散的狀態下。政府的國債政策，實際上是，嚓的一聲投了一塊冰在中間，以這塊冰為凝結核，剎那間，二、三十年之間，整個水杯就凍起來了，於是整個倫敦的金融事業出現了突飛猛進的狀態。
而且由於英國政府，英國政府在開始進行戰爭的時候，他的財政收入是不如荷蘭的。儘管英國的錢比較多，但是因為它的金融體系非常落後，分散的土地稅和海關貨物稅徵到的錢很少，在財政上還不如荷蘭豐裕。但是它自從借貸以後，財政收入突飛猛進，極大地刺激了金融勢力的繁榮。所以在1700年的時候，倫敦的金融市場遠不如阿姆斯特丹；但是在1750年的時候，倫敦的金融市場已經超過了阿姆斯特丹的金融市場。在這個過程中間，開始的時候是，倫敦的商人做了阿姆斯特丹商人的魁儡；但是結束的時候，阿姆斯特丹商人大量地把他的資本移動到倫敦來。不僅因為英國在地理上更安全，而且還因為更多的交易發生在倫敦而不是阿姆斯特丹。而且，通過這幾重交易以後，等於說是一魚多吃，政府那筆錢我可以有9%的利息，經過多次交易以後，基本上每一次交易的話，我一般還可以有5%~6%、一般是7%的利息，如果我拿政府的錢第一次買了債券以後，第二手交易買保險公司，第三手交易用來買達連的船隊，第四手交易用來買弗吉尼亞的煙草，第五次交易又用來買馬里蘭的特許權，連續同樣一筆錢，從政府債券到民間股票，連續在我手裡面週轉五次的話，那麼我可以第一次賺9%的利潤，第二次賺7%的利潤，第三次第四次第五次都賺5%的利潤，同樣一筆錢在我手裡面連續週轉五次的話，那麼這個利潤就是非常之龐大了。這樣的收入，比我在阿姆斯特丹和歐洲大陸本地做生意，更不要說是種地的收入，要大的多。
這樣做造成的一個特殊的副作用就是，荷蘭的大部分資本在這個時間內，由生利的資本、由投資的資本，變成了食利的資本。直截了當的說就是，荷蘭在奧蘭治親王剛來的時候，他的大部分錢財，是放在商人的手裡面，商人拿了這些錢到巴達維亞去，到東方或者是其他各個地方去做生意，去賺錢去了；在五十年以後，這些錢全都借給倫敦的銀行家了，你到東方去做生意，比如說能夠掙到12%的淨利潤，這個利率已經是很不錯了，但是你借給英國政府以後，然後再按照我剛才描繪的那種方式，連續在中間轉手五六次的話，你實際上是可以搞到大概相當於百分之五、六十的淨利潤。而且這個利率是非常安全的，遠遠不像到東方或者是其他船隊上去，說不定你在半路上遇見哪家海盜，或者是遇見風暴就沈了船了，血本無歸。從不安全的地方到安全的地方，同低利息到高利息的地方，結果導致就是，整個荷蘭共和國，由一個做生意的國家變成一個吃利息的國家，荷蘭變成了一個領取英國國庫養老金的國家。他漸漸的，開始的時候他是借錢，但最後漸漸的，錢變成年金以後，他根本不想把錢取出來，而且非常害怕把錢取出來。因為你到別的地方去找這樣穩定的收入，還不好找，隨便什麼收入都有風險。而英國政府呢，在這五十年時間內，還非常罕見的，從來沒有賴過債。你找一個保證賺錢、從來不會賴債的交易對象，這太難了，太寶貴了。這樣的交易對象你只要能維持住，倒找錢都可以，何況人家頂多讓你減一下利息。
在這個時候，沃爾波爾當了首相，他抓住了借貸人這種心理，他提出：英國政府也應該從普遍的繁榮中間獲利。這個委婉的話實際上是這個意思，就是說，儘管我們開始，1691年的時候，我們借錢的時候，說是9%的利息，但當時的話，市場利率都還是7%。但是現在經濟已經繁榮了，經濟繁榮的作用之一就是，利率普遍的下降，既然大家現在的市場利率已經普遍下降至5%左右了，你單方面要求我們政府仍然按照9%的利率給你付，那就不公平了。因為大家都賺錢了，不能說是只有你們賺我們不賺，有錢大家分，我們也應該分一份。考慮到我們政府的信用是如此之好，你們到別的地方去也找不到這麼好的客戶，我只是給你降了點利率，但是你還是要比投資到別的地方去、冒很大的風險要強得多。你看一看吧，你願不願意接受我的資金重組計劃。如果你願意接受我的資金重組計劃，那麼減債基金就可以分為三塊：一塊，你把你的長期債務，變成英格蘭銀行發行的股票。以前你是借了兩百萬鎊給我們皇家海軍，到期的時候我們應該連本帶利，把兩百萬還給你。現在這兩百萬鎊我不用還了，我們以後永遠不再還了，我們拿英格蘭銀行的股票給你，你以後就是英格蘭銀行的兩百萬鎊的股東了，你不再是債主，就是股東了。你憑著兩百萬鎊的股票，你可以子子孫孫都在英格蘭銀行分紅。但是你跟我們英格蘭銀行就利益相共了：英格蘭銀行有錢賺，你不愁沒吃沒喝；英格蘭銀行如果虧本的話，你跟著倒霉。反正你的錢永遠取不出來了。如果你不肯接受我們這個計劃，那也很好，趁著我們現在有錢，你不是不肯入股英格蘭銀行麼？我們以後再不借給你錢了，已經借的兩百萬鎊，我們豁出血本了，拿海關出的錢，我們立馬兒還給你，拿上你的臭錢滾蛋，以後再也別跟我們做生意了，我們永遠不再借你錢了。你自己選。大多數人，在這種情況下都毫不猶豫的選擇，為了跟英國政府做生意，堅定的買下了英格蘭銀行的股票，把他們的債權換出去了。
但是做個信用也只能夠英國才能玩，因為法國人和西班牙人的國會已經破產過好幾次了。如果他們也敢用同樣的口氣對商人說話的話，那麼恐怕絕大多數商人在同樣的情況下，趕緊拿著錢就走人。因為借給法國國王的錢，已經有好幾次不但血本無歸，而且國王還說不定會把你絞死，絞死你以後他就再也不還錢了。這回你能夠連本帶利拿著錢滾蛋，你應該覺得自己已經賺了，要是下次再投資給法蘭西國王，那風險還是太大了。所以這種把戲也不是人人都能夠玩的起來的。
在這種情況下，第一種做法就是，英格蘭銀行的股票用來換取你的債券。第二種做法是，用政府發行的年金券，來換你的債券，這種做法比英格蘭銀行的股票，其實還要有利一些。因為年金分為兩種，一種是多年年金，一種是終生年金。它跟股票不一樣：我換成英格蘭的股票以後，那麼這個股票我傳給我的子子孫孫，我永遠是英格蘭銀行的股東；但是我如果把它換成多年或者是終生的年金，那就是這個意思，我有生之年，政府年年要付錢來養我，我高枕無憂，但是我死了以後，這筆債務等於是一筆勾銷了。多年年金那是有固定期限的，比如說我規定三十年，三十年之內，政府年年付我錢。當然這個年金付的錢肯定是相當優厚的，否則人家也不會幹。但是這樣做實際上是，兩種條件下的情況，實際上都是等於是，債務等於是在三十年，頂多五十年以後都要一筆勾銷。如果你選擇這種方式的話，那你在短期之內可以得到比英格蘭銀行股票更加豐厚、更加有把握的收入。
一般來說，把錢換成政府年金的人，是英格蘭國教會的牧師呀、寡婦呀，或者是諸如此類的人。大體上來講，他們都是些，從性格和習慣上來講，都是些所謂的風險厭惡者，就是那些自己想要賺點錢，但是自己又不會做生意，希望能夠有穩定收入的那種人。如果國家保證你，我養你一輩子，一輩子給你穩定和豐厚的收入。你買我一百鎊，你開始的時候，你丈夫再一次資助、借了國家五百萬鎊錢，然後他死了，留下一個寡婦。那麼你一個寡婦，一個女人家不會自己理錢，又不敢冒風險，還可能弄得血本無歸，那麼你最好的方法就是接受首相的建議：這筆錢我不要了，我把它換成終身年金，政府包養我一輩子，我死了以後這筆錢就歸政府了。這對我是有利的。如果這筆錢我要回來以後，我自己去做生意的話，我一個女人不大會做生意，說不定，別人又容易騙我，說不定我一文錢撈不到。放棄，給了政府，反正我死後也用不到錢了，我在生之日，政府包養我，一年付給我足夠我生活費的錢，其實我還是賺了的，就我這種性格的人來說我還是賺了的。但是如果我是愛做生意愛冒險的人，我就不會接受這種方法。所以接受年金替代這種方法呢，大體上來講，是屬於非商人階級這種人，屬於風險厭惡者，希望穩定收入的那種人，特別是寡婦。
寡婦在年金購買者當中，佔了一個特別高的比例。後來有人說是，女權運動為什麼從英國開始呢，因為是英國婦女最早，比其他國家的婦女最早有了獨立的財產。這些獨立的財產從哪兒來的，首先從寡婦來的。因為已婚婦女，按照傳統的規範，夫妻不分家，財產男人管，男人會經營女人不會經營，女人只管家務事什麼的。但是男人死了怎麼辦，她只能自己照顧自己了。最好的辦法就是找一個可靠的人，誰還能比國庫券更可靠呢？國庫券是最可靠的啦。拿著國庫券的女人，就是第一批有獨立財產的婦女，你又有錢又有閒，她們可以從事文學創作。最早的女性文學家和女權運動者，就是從這批人中間產生出來的。英國產生了世界上第一批有獨立財產的女人。之所以會容許這種事情發生，也就是因為，國家想要用比較好的方式來解決它的國債問題。
第三種替代方法，就是通過殖民地貿易來替代，殖民地貿易最主要的就是東印度公司和南海公司。東印度公司和南海公司，它跟英格蘭銀行一樣，也經常把它的錢借給政府。它的主要目的，最初，也是為了給政府，通過債務來解決政府的財政困難。但是它的性質就不一樣了。英格蘭銀行的國民性質比較強，你統計一下它的股東人數就會發現，英格蘭銀行的投資者基本上是平衡的。大概是，30%~40%的投資者是大投資者，中等投資者也佔30%~40%，小投資者佔10%~20%。小投資者就是那些，窮牧師啊、公務員啊諸如此類的，只有一點點積蓄，想找一個穩定可靠的投資渠道；中等投資者一般就是倫敦的店鋪啦，地方的鄉紳那種人，也就是佔人口大概5%的那個社會精英階層；大投資者那就是巨商，大投資者中間有很多人是猶太人，胡格諾派之類的外國人，極少數大資本家。這個三分天下的格局就是英格蘭銀行比較穩定的一個原因，因為英格蘭銀行的股東結構，差不多跟英國憲法的結構是一樣的。就是說，大資本家、普通的有產階級和窮老百姓，在裡面各佔了一份。大概是大資本家佔三四成，普通的有產階級佔三四成，剩下的歸普通的小老百姓。而且這三方面的利益，資本分布得比較均衡，三方面的利益比較一致，所以他們有共同的利益來維護英格蘭銀行和英國債務體系的穩定。所以說，後來有人說是英格蘭銀行是英國憲法的一個重要組成部分，就是因為這樣。英格蘭銀行的股東結構，它跟英格蘭的混合憲法結構，是極其相似的。還有人做過統計表，統計過英格蘭銀行的股東間，有多少上議員，有多少鄉紳貴族，有多少倫敦商人，有多少什麼什麼什麼的，等於是，它囊括了英國的各個階級。但是東印度公司和南海公司是不一樣的，在南海公司和東印度公司的股東結構中間，大投資者佔了壓倒的優勢，小投資者是寥寥無幾的。可以說南海公司和東印度公司，是屬於大資本家的財產，它對中小投資者和英格蘭國民本身的利益是比較漠不關心的。後來能夠發生南海泡沫事件，也是有這個原因的。
政府、沃爾波爾的第一種做法就是，用英格蘭銀行的股票來換債券；第二種做法是，用長期年金和終身年金來換債券；第三種做法就是，用從事海外貿易的融資公司，特別是南海公司和東印度公司的股票來換債券。這第三種股票的形式和前兩種不一樣，它就不是保本型的股票，而是高風險投機了。英格蘭銀行是非常照顧它投資者利益的，基本上是，利潤不一定很高，但是永遠保證你有錢賺。政府發的年金則是信用最好的，等於說是，即使你只有一百鎊的政府年金，你在財政支付體系里，實際上跟格洛斯特公爵(Duke of Gloucester)是屬於同一級的，這個是屬於最核心級別的。因為這跟英國的財政體系有關係，財政體系也是有內外圈之分的。如果你是年金，那麼你就屬於核心財政體系，你是第一財政大臣的辦事員直接分發財政的。就是說國家有了收入以後，我第一批收入是拿給誰呢，就是拿給在政府賬單上有名字的人。這些賬單上有名字的人，排第一位是什麼呢，卡羅琳王后(Queen Caroline)本人。第一筆錢付給王后本人，第二筆錢付給格洛斯特公爵、小王子本人，王室成員發完了然後，發給各級海陸軍軍官，發給各位主教，發給各位年金領取者。也就是說如果你是年金領取者的話，除非王后和王子本人都沒錢了，你才能沒有錢，只要政府花得起王后的錢，那麼你保證有錢。雖然要給王后的錢是幾百萬，給你的錢只有幾百鎊，但是你跟王后的錢是同一批發出來的，除非王后餓死。王后碗裡面有乾飯，你碗裡面一定有稀飯。這是絕對可靠的東西。等到英國連王后的錢都花不起來的時候，那你就不用指望別的地方還能夠賺錢了，這是可以肯定的。
但是東印度公司和南海公司的股票那就不一樣，他是根據公司的經營來算的。而公司的經營又不像英格蘭銀行那樣穩穩有錢賺，說不定英國在跟西班牙發生戰爭的時候，美洲貿易可能完全中斷，在這幾年的時間中，你那個南海公司的股票說不定，你是一點分紅都沒有的。但是也說不定，說不定英國打敗了西班牙，跟西班牙簽訂了一個很有利的條約，結果條約規定西班牙美洲的貿易專門包給英國人，那麼這下南海公司這幾年就要發一筆橫財。發一筆橫財，你本來是一個窮公司，買了一點股票，你一下子就馬上可以在倫敦買豪宅，好像跟高級貴族一起來往、平起平坐一樣。這樣的機會對於比較喜歡投機，但自己又不大會做生意的人來說，是有極大的誘惑力的。
所以，沃爾波爾計劃的好處在於，它等於說是，針對國民的不同階級和不同性格，等於說是給每一個人都設計了一個方案：喜歡保本的人，你可以去買年金；喜歡投機的人，你去換南海公司的股票；居於兩者之間的人，你去換成英格蘭銀行的股票。只要你是個英國人而且手中有點閒錢的話，它都有辦法把你的錢盡可能吸引過來。它針對國民的不同性格和不同階級，把所有人都給算進去了。喜歡高風險的人和喜歡低風險的人，都可以各得其所。
這個計劃唯一的障礙在哪裡呢，在於國會的黨爭和減債基金的法律限制。減債基金剛剛開始設定的時候，措辭是比較含混的，國會就說，我們設立這個基金就是為了解決英國的債務問題。那麼這就涉及一個解釋的問題：如果你要做一個嚴格的解釋，那麼設計減債基金沒有別的，就是把減債基金拿出來的錢拿出去還，那就對了。你如果像沃爾波爾這樣拿去週轉的話，那就是二次週轉了。所以有些人，他的反對黨就提出，你這樣做是違反國會當初立法的原意，這是不合法的。你只能拿這筆錢去還債，你如果要去二次週轉的話，那等於是債換債，這違反了減債基金的本意。沃爾波爾本人是堅持做寬泛的解釋的，就是說，只要是有利於減債這個目的，中間再玩一筆手筆，只要總的效果是有利於債務減少的，那麼我怎麼解釋都行。
沃爾波爾在1720年以後，斷斷續續的幾次擔任英國首相，總的來說他擔任首相的時間超過十年，雖然中間有幾次中斷，但是大體上來講他實行的政策，在中斷期，也被那些在中斷期當首相、財政大臣的人沿襲下來，沒有大的改變。最後總的結果是，他的方法是實驗成功了。在這十多年的和平時期中，英國的國債減少了三分之一左右，清理債務的做法是基本成功了的。1720年是一個轉折點：1720年以前的小冊子作家，提到國債的時候一般是憤怒的、哀鳴的聲音，覺得是，基本上是一種大英國要完了這種口氣；1720年以後的口氣就完全不一樣了，就是，感謝上帝，減債基金對英格蘭的貢獻之大，自古以來沒有任何人能夠相比。1730年以後，當初反對沃爾波爾的人，自己也改口了，他們不再攻擊減債基金的用途，等於是默認這種股票交換法是很有效的。他們只攻擊沃爾波爾本人居心不正，與他的辦事人員玩忽職守。等於說這種攻擊，其實說老實話，它是可以適用於一切時間的一切政府的，因為對任何政府你都可以說它是玩忽職守，對於任何政治家你都可以說他是懷有野心，因為老實說，地球上就沒有不懷有野心的政治家。
所以沃爾波爾在歷史上的貢獻經常被人所忽視，因為大家看待問題的時候往往是從表面上看的。表面上最顯眼的問題是什麼，宗教問題、憲法問題、權利問題、繼承權問題。哪一個家族當國王，好像是很重要的事情；天主教勝利、還是國教派勝利、還是清教徒勝利，這好像也是很重要的事情；憲法結構，法律上怎麼制定，好像也是很重要的事情。相比之下，財政支出是比較乏味的事情。而沃爾波爾在這些原則性問題上，基本上是毫無建樹的。所以他雖然是第一位被稱為首相的英國第一財政大臣，有好多人對他的評價都是非常不高的。但是你如果撇開表面看實質，恐怕真正能夠穩定英格蘭憲制的就是他。英格蘭國債本身還不是。國債本身是實驗性質的，指不定，如果國債搞壞了以後，又會出現愛德華六世時期的那種情況，把英格蘭王室的信譽搞的跟法國和西班牙一樣低落，說不定這樣，因為債務和財務的關係，新的王室又會聲名狼藉、站立不住，那樣的話，新的革命接踵而來，憲法制度也會無法穩定下來。
而英國憲法制度能夠穩定下來，歸根結底還是因為財政上能夠穩得住，通過銀行和各種投資渠道，等於說是，全體國民的各階層，在經濟上都跟政府有了聯繫。1691年的說法是，等於說政府是代表極少數人的，極少數投機者，這些人還有好多是外國人，這些人是壓迫英格蘭大多數國民的。但是你到1740年就完全不一樣了，基本上每一個人都是，要麼是政府的債主，要麼是政府的年金領取者，稍微超過小康之家的家庭，英格蘭的鄉村牧師，可以說，相對於中國現在的地位，就等於說是，超過中國各地中小學教師收入水平的人，全都買下了英格蘭王室的國債或者是年金諸如此類的東西。這就說是，小康之家以上的全部家庭全都變成了英格蘭王室的利益共生體。只要王室本身發生問題，他們毫無例外的都會受到財政上的損失，而且他們財政損失的方向是完全一致的，沒有利益分歧。只是說是有些人賺的多有些人賺的少，但是只要有人賺就是所有人都賺，有人賠那一定是所有人都賠。不可能說是，卡羅琳王后賠錢的時候，其他人不賠，那時候其他人一定跟著她賠。卡羅琳王后賺錢的時候，其他人也一定是都賺錢的。它等於是把英國除了無產階級以外的所有人都變成一個經濟上的利益共生體。
在這個利益共生體面前，天主教和新教長期以來的仇恨好像都變得不太重要了。麥考萊曾經描繪過，就是說，大體上講，佔英國人口5%的天主教徒，跟他們的鄰居過得很和睦。他們的鄰居組成的陪審團絕不會相信說是，他們是天主教的鄰居，會製造叛國的陰謀來反對他們。他們也絕對不會說是想到那些天主教鄰居，會像愛爾蘭天主教徒一樣，把法國人和西班牙人引進來。這些人在英國的日子，過得比法國的天主教徒和西班牙的天主教徒要穩固的多。他們做夢也不會想到，他們現有的地位去跟歐洲大陸的那些天主教徒相比。這種利益共生上的聯繫，比起長期以來形成的宗教上和政治上的仇恨更有利，等於說是，實現了一個，英國共識政治或者是國民團結的基礎。所以後來麥考萊說是，英國的天主教徒跟愛爾蘭的天主教徒是截然不同的兩個東西：愛爾蘭的天主教徒是非國民，他是國民共同體之外的事情；而英國的天主教徒，或者說英國的任何政黨，彼此之間，他們都是國民內部的一部分。等於說他們有爭論也是同一個俱樂部之內的爭論，那是鬧不大的，因為他們有一個基本的利益底盤放在這裡，捆在一起，纏在一起，是不可能再分開了。這個過程，在1691年奧蘭治親王在位的時候，這種情況還不存在；在沃爾波爾的減債計劃完成以前，這種情況還談不上穩固；但是減債計劃完成以後，這種狀態已經是牢不可破了。
但是這個過程也並不是絕對的田園牧歌。總的說來，英國政府操縱財政的過程中間，手段也是由生疏到熟練的。大概是1710年以前，他們做的很多事情都是很笨的，特別是在短期債券和彩票發行這方面，做的都是虧本生意。但是1710年以後，他們變得比較成熟了，很少再搞這種短期行為，而且更重要的是因為國家信用已經確立，要借長期貸款或者是減低利率都已經變得很容易了。但是即使在這種情況下，正因為他們過去獲得了很大的成功，還是因為過於冒險，才搞出了南海泡沫事件。南海泡沫，其實他的做法開始跟沃爾波爾的計劃是一致的，也就是說白了，既然以前的債券重組計劃都做得這麼成功，那麼以後為什麼不能做下去呢。南海公司以前也搞過這種事情，那麼我們現在還有一批債務，我們重組一下，用來換南海公司的股票。你們以前是借給政府的，現在以後算是南海公司的股東了。南海公司，說不定，眼看我們打敗西班牙就要發大財了，這是給你一個發財的機會。大家都是這麼想的。因為以前，等於說是，買三大公司股票的人，基本上是，總體上來看，都是屬於受益者。所以大家對這件事情太相信了，所以國會一旦推出，一月份的時候才剛剛推出南海公司債券重組計劃，還沒有到三月份，倫敦的股票市場就陷入了瘋狂的狀態，只要口袋里有點錢或者能夠借得到錢的人，買不到南海公司的股票，是死也不肯罷休的。幾個月的時間內南海公司的股票立刻就翻了六倍。六倍，翻了六倍的股票，如果你按照後世的標準來看，其實也不算很嚴重。但是你不要忘記，十七世紀那個市場跟現在的市場是沒法比的，那個時候的市場和資金量都是非常狹窄的。股票能夠在半年時間內翻六倍，這是一件駭人聽聞的事情。基本上所有的外行，大多數外行都已經經受不起誘惑，想方設法地把棺材本都已經投進去了。
這個時候，英格蘭銀行開始覺得不對勁了。他們的經營方式，等於說是，像剛才說的那樣，經營方式一開始就跟南海公司那種冒險性公司不一樣。他們開始發行政治小冊子，指出，南海公司現在的做法是不行的，他們因為炒股票炒的利潤太高，已經不可能好好經營了，把更多的錢投入到股票市場，而且戰爭還在繼續，在戰爭期間，南海公司的主要經營地就是西班牙所處的美洲殖民地，已經對英國實行封鎖。戰爭什麼時候結束，說不清楚，說不定經年累月不能結束，你這個生意沒法做。生意沒法做，你沒有利潤。沒有利潤你全靠炒股，也就是說，將來，在未來這幾年之內，你沒有正經的收入，一切都押在炒股、股價不斷上漲的收入上，萬一股價不上漲甚至下跌你怎麼辦，你絕對沒有辦法在股票不上漲的情況下，繼續把這個遊戲玩下去。這個小冊子的內容大致上就是這樣的。
按照當時的說法，因為當時的小冊子是主要的媒體，像是倫敦公報這些小冊子，它的發行方式是這樣的：印刷廠印刷出幾千份來，低價或者是免費的送到各地咖啡館，擺在咖啡桌上。來逛咖啡館的那些人，就會打開這些小冊子來看，然後再嘰嘰喳喳地評論一番。然後，逛咖啡館的人往往就是白廳(White Hall)的常客。他們的辦法是這樣的，平時，有些時候逛逛咖啡館，跟其他地方關心政治的人，看看小冊子，談談最近的政治情況，然後他們就跑到白廳外面的走廊上去散步了。散步的過程中間，哎~忽然看見第一財政大臣溜達溜達著出去了。嗯~他就拿著手杖過去，大臣你好，今天天氣blablabla，然後，我陪你走幾步怎麼樣，一邊走一邊談，然後，你看，我在咖啡館裡面聽同僚怎麼說的，然後套一點信息出來。說不定還會碰到國王本人在林蔭大道上散步，然後也就會到國王本人那兒去搭訕。當時的英國國王實際上是沒有什麼現在安全部隊這些東西的，如果國王什麼時候，沒事幹的時候，在林蔭大道上散步的話，確實是，什麼時候，過路的、沒事幹的紳士，湊上去的話，你任何人都可以見得到國王的。而當時的人，好像是根本想不到會有人會刺殺國王或者幹類似的事情，國王本人也不擔心這些事情。這種環境在中國或者說在現代，基本上是無法想象的事情。
但是當時，英國的政界和輿論場，和商界之間的溝通，就是按照這種方式來溝通的。倫敦外那些走廊，林蔭大道，海德公園(Hyde Park)這些走廊，就是國王和政治家經常出沒的地方。你有空了以後，求官之人，求年金的人，逛咖啡館的那些閒人，就要在這個地方接觸他，接觸他然後回到咖啡館裡面，連真帶假的消息，真的消息和造謠的消息一起在咖啡館裡面說，然後又去，消息什麼的包打聽，坐在咖啡館裡面聽他們扯，然後扯了以後再添油加醋，加上自己的話，然後再寫一些小冊子之類的東西，拿出去叫賣。在這種過程中間是來回循環，構成一個信息流通場。跟這個信息流通場最接近的地方，就有點像民國年代出現的八大衚衕。八大衚衕名義上妓院，但其實不是的。要討女人的話，路線多得很，不一定非要到那裡去。關鍵問題是什麼呢，八大衚衕是國會議員和他們的秘書經常去的地方，還有新聞記者一定要去。你在那個地方，動不動你就會看到林長民踱著方步出來了，或者是湯化龍在那兒喝雞湯，然後你就去跟他呼悠呼悠。說不定哪一天王佔元進京的時候，他去找湯化龍說話的時候，你把他們兩個人都逮住了，然後，哈哈哈，一個大新聞馬上就到手了。八大衚衕是起的什麼作用呢，是起的一個社交場的作用。那些所謂的記者，什麼什麼，花國大總統什麼的，她不是真正的妓女，她實際上是一個沙龍主持人，外加是小冊子情報的一個匯總點。英國當時的咖啡館發揮的就是這個作用。所以英格蘭銀行，在搞這個事情的時候，想黑一黑南海公司的時候，它的小冊子就送到咖啡館去到處發行。這些小冊子過不了多久就傳到國會裡面去了，那些咖啡館裡面的常客也都看到了，也就是經常跟國會議員搭訕的人。大概到五、六月份的時候，國會就通過了新的南海法案，要對南海公司的股票進行監管。這個法案剛剛公佈，才到第二天，股票市場就急轉直下，由狂漲轉為狂跌。同樣沒有過幾個月時間，當初在三、四月份，瘋狂入市的那些散戶，就全部被套死在裡面了。
南海公司事件對英國的文學界有極大的刺激，像笛福啦、蒲伯啦、斯威夫特那些人，基本上每一個人都要寫南海事件。蒲伯好像寫過一首詩叫做，天佑紙通貨，然後是，引用了希臘羅馬式的一系列滑稽的詞語，最後是說是，現在，紙做的通貨現在取代了古老而神聖的諸神，落在我們每家每戶的人頭上，在少女的梳妝台上、在老處女的臥室裡面、在鄉紳放聖經的台子上面、在國教會牧師的講壇上面，每個人家裡面都坐著這位財神爺，財神爺一舉手一投足，所有人都要像傀儡一樣，聽著他，跟著他，然後，世風日下，人心不古，諸如此類，blabla之類的。他所謂的紙通貨，不是指的紙幣，就是指的政府減債計劃中間發行的那些股票啊、年金這些券，當時都是紙打印的。
我們如果通過橫向比較或縱向比較，用其他國家的情況和以後二十世紀的情況來看，應該說是，當時的英國國會和政府，應該說是很有良心。他們只用了幾個月的時間就把這個泡沫給捅破了，而且善後處理，實際上你要真到最後的話，如果沒有在當年九月就從倫敦橋上跳下去的話，最後你實際上，當時那些買南海股票的人最後還是賺了。因為政府實際上最後還是把他們搞到手的所有股票都贖回，大多數情況下就變成是多年年金的形式，也就是說，還是很有良心的保證不讓任何人吃虧。但前提是你要對政府有足夠的信心，不要立刻在當時想不開就直接跳樓。當時直接從倫敦塔上跳下去的人也不少，或者是，有人在碼頭上租一條船，說他要渡泰晤士河，船划到中央的時候，船夫回頭一看，怎麼回事？人沒有了？想賴賬了？一看，哎~不對呀，船頭上留下兩個金鎊，比應有的船費還要貴六倍，但是金鎊之外另外放著一份絕命書：我沒臉見人了，這筆錢是我付給你的最後一筆錢，我沒有虧待船夫，上帝保佑國王陛下，諸如此類的。
南海公司善後之所以好解決，是因為就是說，當時的情況下，南海公司股票的這個最後一次置換實際上是減債重組計劃的一個尾聲。在當時的情況下，大部分計劃實際上已經完成了，國庫裡面的財政處在一個很充裕的狀態。他本來是打算，所以國會掉以輕心也是因為這個原因，本來是覺得乘勝追擊，一下子整個解決，沒有什麼大問題。主要是由於市場的不理性，導致了誇大現象，但是從基本盤上來看，當時的政府和英格蘭銀行，完全有足夠的資本來了結這件事情。其實他們當時即使是根本不發行這個南海股票，按照英格蘭銀行原有的計劃搞下去的話，其實也能搞成的。本來這件事情就是多餘的。但是既然搞錯了以後，英格蘭政府於是又另外借了政府250萬鎊，把這件事情了結了。
南海公司發生事件的時候，倫敦市場上的貸款利率已經有了進一步的降低，降低到4.5%，甚至到3.5%之間。這個利率降低說明什麼問題呢，說明就是，在過去二十年之內，金融市場有了進一步的發育，借錢變得比以前更容易了，因此利息進一步降低，所以南海泡沫的時候，政府用來替換國債的股票，規定的利率大概只有5%。但是5%已經比市場上流行的3.5%要多多了，所以就為了1.5%的差價，大家就已經搶瘋了。原先政府要替換這些股票，大概是1710年，或者是1720年代戰爭時期發行的股票。當時發行的國債，當時那些國債規定利率一般是7%，政府打算用5%的股票來換7%的貸款，貸款是要連本帶利還的，股票是只給利不還本的，而且利率降了2%，但是大家還是要瘋狂搶。因為你不這樣換，不搶的話，你自己去到正常的市場上去看，3.5%就已經差不多了。5%比3.5%，還是有賺頭的。在這整個過程中你可以看出，當時的南海泡沫事件發生的時候，英國當時正處在整體上經濟不斷升級、整個市場欣欣向榮的情況下。所以正是因為有這個前提在，南海泡沫才沒有搞成傷筋動骨的大事件。
南海公司以後再過30多年，七年戰爭(1756~1763)的時代就開始了，應該說是，照布羅代爾(Fernand Braudel)的說法來看，就是，七年戰爭是第一次真正的世界大戰，七年戰爭的失敗是英法決出勝負的一個關鍵。但實際上你如果從國際金融市場的角度來看，早在減債計劃成功的時候，英國差不多是已經贏定了的。他自己的股票價就是，在利率不斷降低而且拒絕還本的情況下，仍然能夠讓這麼多國際游資搶著它的股票買，搞出瘋狂的泡沫來爭他們搞出的股票，這已經就是勝利了。英國不再向阿姆斯特丹借錢，把阿姆斯特丹的錢吸引到英國來，這時候英國已經勝利了。七年戰爭的時候法國出現了最可悲的現象，就是說，在整個戰爭的情況下，法國政府用殺雞取卵的方式，對巴黎附近的中央五大財政區涸澤而漁。與此同時，法國比較有錢的城市，包括原先的金融中心，里爾和里昂，大量的資本家為了保險起見，把他們的資本送到阿姆斯特丹的證券市場上去，送到證券市場上去交給當地的代理人。然後這些代理人為了對他們的股東負責，買了利潤最高、最能保本的股票。是誰的股票呢？英國政府發行的股票。法國資本家的錢，通過阿姆斯特丹的證券市場，送到了皇家海軍的手裡面，這些東西變成了英國的戰艦，把法國人趕出了印度，結束了這場世界戰爭。
這個過程是，開始的很早，也許在法蘭西財政署剛剛開始、五大財政區組建的時候就已經開始了。但是這一次，是算是決出勝負了。法國的絕大部分資本都在里爾和里昂，巴黎雖然是中央所在的城市，但是巴黎的銀行家基本上是政府代理人，沒有什麼獨立性的，真正可以說是，等於說吧：巴黎是「官」的城市；里昂，像上海一樣，才是資本家的城市。如果里昂選擇阿姆斯特丹來逃避巴黎的話，等於說法國已經陷入了不可避免的內部分裂狀態。以法蘭西王室和財政署為中心的汲取體制，和以里昂和里爾為中心的工業家和金融家的體系，已經是形同水火了。後者害怕自己本國理論上的政府，就像害怕強盜一樣可怕，一有機會就把自己的錢送到國外去逃避。而與法國作戰的對象其實已經不是英國了，法國是在跟全世界的金融市場作戰。他作戰的對象其實是全世界的資本家和金融家，包括英國、荷蘭和法國本國的資本家和金融家。而他所依靠的呢，僅僅是本國的財政署官員和已經相當窮困的農民了。只有跑不掉的農民，才在毫無辦法的情況下，接受法國本地包稅商的盤剝。只有這筆錢才是法蘭西王室真正唯一可靠的收入，他只有依靠這筆錢才能以極高的利率，從金融市場上借到錢。
金融市場的利率上升或者下降，判斷國力，其實比政治上判斷國力要好得多。在波蘭共和國亡國以前，波蘭政府的債券一落千丈。1710年以後，英國政府借貸的利率直線下降，這個直線下降就是英國即將勝利的先兆。從七年戰爭前後這段時間，就是法蘭西王室借貸利率急劇上升的時代。不僅是一個急劇上升，而且還體現在借貸人參差不齊。他出現了一種類似於1691年英國那種情況下，等於是病急亂投醫，各種債一起借，低利率的債和高利率的債一起借，從阿姆斯特丹的市場上他也許能夠用，走財政區的稅收，借到7%的利率，但是這筆錢是不夠多的，他通過別的渠道，向各種各樣的高利貸者，借各種各樣駭人聽聞的高利貸款，短期貸款有的時候時間只有三年，利率要高到15%。與此同時，英國方面的利率，理論上講是5%，但是私底下有好多人願意付出1%和2%的倒貼水，去買這個5%的債券。所以實際上英國政府很可能借到的債就是3%。而法國政府借7%，已經算是上上大吉了，私下裡還通過各種亂七八糟的渠道，抵押這個抵押那個，去借那些15%的飲鴆止渴的高利貸。而與此同時，外國政府，像利奧坡德或者是西班牙的政府，在他需要籌款的時候，也跑到倫敦來了。把他們自己的東西拿出去作為抵押，在倫敦的資本家那兒去借錢，因為這裡的錢的利率已經更低了，在阿姆斯特丹你必須借7%利率的錢，在倫敦你就借5%利率的錢，因為這2%的利率差，皇帝和國王的代理人都要從阿姆斯特丹搬到倫敦來。
戰爭結束的時候，阿姆斯特丹的相對衰落已經是不可避免的了。相對衰落是什麼意思呢，就是說絕對是增長的，因為荷蘭人把他們的錢，如前所述，轉移到倫敦來，是保證有錢可賺，而且比留在本國更穩當。所以說從他們的角度來看，他們的情況很像是1945年以後的英國，你說它在衰落？不是的。1945年以後的英國基本上每個人都比以前更有錢了，而且每過十年大家都比以前更有錢了，但是從總體上來看，它在世界上的比重下降了，被美國取代了。當時的荷蘭也是這樣的。錢送到英國去了，英國人幫我們賺錢。其實每個人的荷包都更豐厚了，但是他的主動性消失了，荷蘭整個國家變成寄生在英國身上的一個食利的階級。英國勝利了，荷蘭人保證有錢賺；英國人如果失利了，荷蘭人就要嚇破膽。在這種情況下，荷蘭漸漸的變成了英國的一個附屬國。同時英國也用這種方法，確立了它在歐洲大陸的統治，一個依靠金融的統治。因為，歐洲對應的國家，比如說是普魯士王國、奧地利皇帝、西班牙國王之類的，相對於英國本身的金融市場來說，他們國內的歲入和能夠借貸的額度，都是比較有限的，所以在英國不算是很多人有錢，在歐洲大陸，可以組織起一支大軍來了。
比如說英國現在有二百萬鎊，可以借到二百萬鎊錢，借二百萬鎊在英國本國招兵，哪怕在愛爾蘭招兵都不划算，英國本地的工資是太高了。這二百萬鎊中間，全都拿出來，在英國，還不夠付皇家冷溪近衛團的軍餉，那些禁衛軍也就幾千人差不多了。這筆錢如果交給奧地利皇帝的話，他可以給你拉起五六萬的大軍出來，而且這筆錢還是借的，將來還要還的。你拿一筆錢去資助奧地利皇帝，比你在本國招兵要划算的多，或者你拿給黑森選帝侯，他們可以給你拼湊起一大批精壯的士兵，到美洲或者任何地方去打仗。所以在1750年以後的一百多年時間，日耳曼各國，等於是變成了英國的一個雇傭兵產地。英國的錢送到哪裡來，當地的皇帝、國王或者君侯，就會派出他的臣民來替英國打仗。他自己需要錢的時候，英國政府會發一筆補助金給他。比如說是，腓特烈國王入侵西里西亞以後，法國和奧地利和俄國，聯合起來包圍普魯士，把柏林都佔領了。腓特烈國王之所以能夠維持的下去，就是因為英國政府在這種情況下給他發了津貼的緣故。這筆津貼對英國政府來說是不難搞的，他可以通過債券市場，輕而易舉的，以很低的利率借到錢，發給普魯士國王，然後等到戰爭結束以後，通過普魯士國王給他一些抵押，比如說，抵押在西里西亞礦山上，很好，國王可以，打了勝仗就把這座礦山的期權交給英國的債權人，英國的債權人不需要去經營你這些礦山，他只要把這些礦山的股票再送到保險市場上去，做第二次週轉，然後通過這次週轉，他就足已收回成本了，然後第二次週轉的利差就差在債權人的身上。在週轉的過程中間，等於是，國際資本家和金融家結成一個利益共同體，不怕普魯士人賴你的債。
在這個利益連心的共同體中間，法國處在一個完全孤立的情況下，等於說是，法國只有依靠越來越刻薄的盤剝巴黎附近的農民來填補虧空，而英國實際上是把美洲和印度的殖民地、一直到歐洲大陸心臟地帶的各小國的經濟，全部組合在以倫敦金融市場為核心的這一個樞紐之中了。而英格蘭銀行呢，它本身，通過它自己的股權和債權週轉，提供了一個英鎊的穩定器。這件事情斯密本人是起了一定作用。因為在確定英鎊幣制的時候，有人建議讓英鎊貶值20%。而主要就是，英格蘭銀行在這件事情上咨詢了斯密的意見。斯密斷然拒絕，說是，對銀行來說，信用比利潤要寶貴得多。英格蘭銀行現在不缺錢，應該毫不猶豫的犧牲這筆錢去買信用，英鎊一定要維持原有的幣值。於是以後英格蘭銀行一直把它的幣值維持到第一次世界大戰前夜。這個信用地位保證了英國本身憲法地位的穩定，也保證了英國在國際金融體系和世界外交體系中間的核心地位。
以後，在英國君主立憲制的核心階段，就是1720年一直到1830年這段階段中間，英國的憲制，可以說，它跟全世界的金融體系和外交體系有不可分割的關係，你都不能夠說它僅僅是英國本身的憲制。英國的貨幣之所以有信用，是因為它的貨幣能夠得到國債體系的保證。英國的國債體系之所以有信用，是因為它能得到保險市場的保證。保險市場之所以能夠有信用，是因為英國是一個立憲君主制的國家，國會對他的稅收和債券有一個擔保。這是一個連環保的關係。英國國內的政治體系和金融體系相互擔保，而英國的金融體系又依靠全世界的資本流通進行相互擔保，把全世界都捆在了以倫敦為核心的這個網絡中間。這個網絡不是自己形成的，英國政府自己沒有想到這一點，沒有設計到這一點，它只是發揮了一個把冰塊投入水中的作用。但是這個過程一旦啓動的話，那麼圍繞著冰塊的結冰就會把體系足夠的擴大，把能夠接觸的全世界都拉進去，把印度那些手工業者和紡織工拉進去，把廣州那些十三行商人拉進去，除了圍繞著法蘭西王室的那一個極小的集團以外，所有人都能拉進來這個網絡。法蘭西王室不是在跟英國作戰，而是在跟全世界作戰，它依靠的僅僅是巴黎周圍的那些不到一千萬人的、越來越窮困的農民。就在這個過程中間，可以說，在這場戰爭結束的時候，法國大革命已經是不可避免的了。好，謝謝。我想，就講這些。
